V srpnu pandemického roku 2020 skončil téměř čtyřicetiletý globální býčí trh na dluhopisech. Tento býčí trh přitom započal v roce 1981, když tehdejší guvernér amerického Fedu Paul Volcker kvůli silně zvýšené inflaci zvýšil základní úrokovou sazbu Fedu – Fed funds rate – až na 19 %.
Ve stejném roce vystoupal výnos do doby splatnosti amerického vládního dluhopisu s desetiletou splatností až na 16 %. Od tohoto okamžiku až do srpna 2020 jsme pak byli svědky prakticky kontinuálního poklesu tržních úrokových sazeb, resp. dluhopisových výnosů do doby splatnosti. A s tím byl samozřejmě logicky spjat prakticky nepřetržitý růst tržních cen všech druhů dluhopisů prakticky po celém světě. Těchto 39 let od roku 1981 do roku 2020 proto bylo doslova bonanzou pro dluhopisové investory, kteří si ve střednědobém až dlouhodobém investičním horizontu připisovaly z držených dluhopisů vysoce nadstandardní zhodnocení.
Průměrný globální dluhopisový výnos do doby splatnosti počítaný agenturou Bloomberg přitom dosáhl svého historického minima dne 4. srpna 2020 na úrovni 0,8 %. Od tohoto okamžiku nicméně začaly dluhopisové výnosy poměrně strmě růst, resp. tržní ceny dluhopisů poměrně strmě klesat. Přitom platí, že nejširší globální dluhopisový index Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond dosáhl svého historického maxima dne 4. ledna 2021 a od tohoto data zaznamenal ke dnešku obrovskou ztrátu 25 %. Zároveň průměrný globální dluhopisový výnos do doby splatnosti ke dnešku vystoupal až na 4,0 %, což je nejvyšší úroveň od krizového roku 2008. Dlouhý globální býčí dluhopisový trh tak byl vystřídán trhem medvědím, který je obvykle definován jako ztráta přesahující 20 % z předchozího maxima. Dá se také říci, že přibližně poslední dva roky představují pro dluhopisové investory vůbec to nejhorší období v historii.
Co tento globální medvědí dluhopisový trh vlastně způsobilo? Domnívám se, že se tržní ceny dluhopisů dostaly i díky bezprecedentnímu kvantitativnímu uvolňování klíčových centrálních bank na nesmyslně vysoké nadhodnocené úrovně. Konec konců tehdejší průměrný globální dluhopisový výnos do doby splatnosti na historickém minimu 0,8 % ze srpna roku 2020 tehdy ani zdaleka nepokrýval průměrnou globální míru inflace. Kvůli tomu byl průměrný globální reálný inflačně očištěný dluhopisový výnos do doby splatnosti poměrně silně záporu, což je situace, kterou označujeme jako tzv. finanční represi.
Extrémní nadhodnocenost globálních dluhopisových trhů byla navíc patrná i z toho faktu, že se na konci roku 2020 na globálních finančních trzích obchodovalo 18 bilionů dolarů dluhopisů s negativním nominálním výnosem do doby splatnosti. Pokud si investor takový dluhopis koupil a držel by jej až do jeho splatnosti, měl by garantovánu jistou ztrátu. Tato situace prostě a jednoduše nebyla udržitelná a po obrovských cenových poklesech z posledních dvou let činí aktuální globální objem s negativním nominálním výnosem do doby splatnosti již „pouze“ jeden bilion dolarů, kdy se jedná primárně o japonské vládní dluhopisy. Markantní tržní ztráty se přitom nevyhnuly ani českým vládním dluhopisům, jejichž index od historického maxima ze dne 30. září 2020 ke dnešku poklesl 24 %, což je plně v souladu s poklesem globálního dluhopisového indexu.
Druhý klíčovým faktorem, který stojí za aktuálně probíhající globální normalizací dluhopisových výnosů do doby splatnosti, resp. aktuálně probíhajícím globálním medvědím dluhopisovým trhem, je samozřejmě enormně zvýšená inflace, jejíž globální průměr dle agentury Bloomberg nyní činí 10,2 %. Z celkového globálního pohledu se inflace nyní pohybuje na čtyřicetiletých maximech. Naposledy s ní v USA zatočil výše zmíněný tehdejší guvernér Fedu Paul Volcker. Nyní se snaží jít v jeho šlépějích současných guvernér Jerome Powell, který rovněž poměrně svižně zvyšuje Fed funds rate, jež se nyní pohybuje v cílovém pásmu 3,00 až 3,25 %. A další zvýšení budou velice pravděpodobně následovat, byť se tato klíčová úroková sazba téměř s jistotou úrovni za doby Paul Volckera ani vzdáleně nepřiblíží a to kvůli podstatně vyšší americké vládní zadluženosti.
Zatímco před 40 lety činil americký vládní dluh v poměru k HDP 30 %, nyní je to dokonce čtyřnásobek na úrovni 120 %. Úrokové sazby jako za Paula Volckera si proto americké ekonomika v tuto chvíli rozhodně dovolit nemůže. I tak má nicméně aktuální cyklus zvyšování amerických základních úrokových sazeb v kombinaci se zvyšováním základních úrokových sazeb dalších klíčových centrálních bank na globální dluhopisové trhy dramatický dopad.
Celkově se domnívám, že dokud se z celkového globálního pohledu centrálním bankéřům nepodaří srazit inflaci na přijatelnější úrovně poblíž jejich – obvykle 2% – inflačních cílů, globální medvědí dluhopisový trh by mohl pokračovat, byť pravděpodobně ne tak intenzivně jako doposud. Přece jenom již máme významnou část normalizace globálních dluhopisových trhů za sebou při aktuálním průměrném globálním dluhopisovém výnosu do doby splatnosti na úrovni 4,0 %, což je úroveň, kterou jsme naposledy viděli v krizovém roce 2008.
Autor je Investment Strategist Conseq Funds investiční společnost
Nahrávání ...